Die Bewertung von Start-ups und Wachstumsunternehmen

Ansätze aus der Praxis

Die Digitalisierung erfasst alle Branchen und wälzt manche gar komplett um. Aus diesem Grund beschäftigen sich die Vorstände nahezu aller Industrien zunehmend damit, wie sie der Digitalisierung begegnen sollen. Zum einen werden Innovationen innerhalb des eigenen Unternehmens forciert, zum anderen ist der Zukauf innovativer Start-ups oder Wachstums­unternehmen durch etablierte Unternehmen oft ein sinnvoller Schritt, um mit den Veränderungen in der Branche mitzuhalten oder sogar Vorreiter zu werden. Hier stellt sich den Entscheidungsträgern die Frage, wie mit der Bewertung dieser innovativen Unternehmen umzugehen ist, um nicht unbeabsichtigt Haftungs- oder Impairment-Risiken einzugehen.

1. Kein Standard zur Bewertung innovativer Unternehmen

Bereits seit der Dotcom-Blase um die Jahrtausendwende wurde unter Investoren diskutiert, wie Start-ups zu bewerten sind. Einigkeit zu diesem Thema bzw einen Standard gibt es allerdings bis heute nicht. Viele Investoren führen bei jungen Unternehmen nicht einmal eine fundierte Unternehmens­bewertung durch, sondern konzentrieren sich lediglich auf qualitative Kriterien wie zB die Konzentration auf Megatrends oder die Qualität des Management-Teams. Während das bei Start-ups in der Seed-Phase gerechtfertigt sein kann, weil das Geschäftsmodell zB noch nicht einmal feststeht, ist es bei Start-ups, die sich in einer späteren Phase befinden, zu kurz gegriffen.

2. Problem­stellungen bei der Bewertung von Start-ups

Der wohl größte Unterschied zwischen der Bewertung von Start-ups und reifen Unternehmen ist, dass es für junge Unternehmen (nahezu) keinerlei Historie gibt. Das trifft nicht nur auf das Einzel­unternehmen zu, sondern bei innovativen Start-ups auf den gesamten Markt des Unternehmens, der erst noch im Entstehen ist. Im Gegensatz zu reifen Unternehmen, für die eine umfangreiche Historie zu Markt und Unternehmen vorliegt, gestaltet sich ein Forecast von Financials von Start-ups folglich als herausfordernd.

Eine weitere wesentliche Schwierigkeit stellt die Abbildung des Risikos dar. Während es für reife Unternehmen in der Regel eine Peer Group gibt, die einerseits zur Ableitung von Beta-Faktoren und somit der Kapital­kosten sowie andererseits zur Multiple-Bewertung herangezogen werden kann, ist dies bei innovativen Unternehmen meist nicht der Fall. Eine passende Peer Group gibt es oft nicht bzw spiegelt diese (zB bei Heranziehung börsenotierter Unternehmen) das Risiko nicht adäquat wider.

Diese Herausforderungen dürfen jedoch nicht dazu führen, dass eine fundierte Bewertung von Start-ups durch Investoren ausbleibt und diese im Rahmen einer Transaktion lediglich das Verhandlungsergebnis mit den Gründern widerspiegelt. Gerade bei Corporates spielen die Beachtung der Business Judgement Rule und der jährliche Impairment-Test eine wichtige Rolle.

3. Bewertungs­methoden und deren Besonderheiten bei Start-ups und Wachstums­unternehmen

Trotz der genannten Problem­stellungen sind bewährte Bewertungs­methoden bei Berücksichtigung einiger Besonderheiten auch auf Start-ups anwendbar und zweckmäßig (siehe Tab 1).

Tab. 1: Empfohlene Bewertungsansätze bei der Bewertung von Start-ups

3.1. Die Venture-Capital-Methode

Venture-Capital-Investoren bewerten Start-ups meist anhand der Venture-Capital-Methode. Bei dieser Methode werden zuerst Key Financials bis zum geplanten Exit-Zeitpunkt geplant und ein Multiplikator ermittelt (dies kann sowohl auf Basis bereits durchgeführter Exits oder einer – falls vorhanden – gelisteten Peer Group erfolgen). Im nächsten Schritt wird der erwartete Exit-Erlös durch die Multiplikation einer Gewinngröße (zB EBITDA) zum Exit-Zeitpunkt mit dem ermittelten Multiplikator berechnet und mit der Renditeanforderung des Venture-Capital-Investors auf den Stichtag abgezinst. 1

Unter Pkt 3.2. und 3.3. wird näher darauf eingegangen, was beim Forecasting der Kennzahlen und einer allfälligen Auswahl der Peer Group zu beachten ist.

3.2. Die Multiplikator-Methode

Herkömmliche Multiples können nur bei Vorhandensein von Umsätzen (Enterprise Value-to-Sales Multiple) oder Gewinnen (zB Price-Earnings-Ratio, Enterprise Value-to-EBITDA Multiple) angewandt werden. Hat das betreffende Start-up oder Wachstums­unternehmen noch keine Gewinne oder Umsätze erzielt, wird teilweise vereinfachend auf alternative Kennzahlen wie die Anzahl der User zurückgegriffen, was die Aussagekraft des Ergebnisses korrumpiert. Bei der Anwendung von Umsatz- oder Gewinn-Multiplikatoren muss in Absenz aktueller Umsätze oder Gewinne auf Planzahlen als Bezugsgrößen zurückgegriffen werden, die aufgrund der hohen Unsicherheiten von geringerer Qualität als Ist-Größen sind. Um der Zeitäquivalenz gerecht zu werden, müssen Planzahlen jedenfalls auf den relevanten Stichtag abgezinst werden.

Eine weitere Herausforderung besteht in der Wahl der Peer Group. Da eine gut geeignete, gelistete Peer Group für ein innovatives Wachstums­unternehmen häufig nicht existiert, muss oftmals auf verwandte Branchen ausgewichen werden, was die Aussagekraft der angewandten Multiples abermals reduziert. Darüber hinaus ist das Wachstumsprofil bei Vergleichs­unternehmen meist deutlich geringer ausgeprägt. Dem kann dadurch begegnet werden, dass anhand der Unternehmensplanung die künftige Wachstumsphase des Start-ups identifiziert wird, in der dessen Wachstumsrate ungefähr jenen der Peers entspricht. Die Planzahlen des relevanten Jahres können dann – auf den relevanten Stichtag abgezinst – als Bezugsgrößen für die Multiplikator-Methode dienen.

Bei Anwendung von Trading Multiples ist es empfehlens­wert, einen Abschlag auf den abgeleiteten Eigen­kapitalwert anzuwenden, um die mangelnde Liquidität und das erhöhte Risiko gegenüber einem gelisteten Unternehmen widerzuspiegeln. Je nach Stadium des Start-ups kann dieser Abschlag stark variieren.

Sind Informationen zu Finanzierungsrunden privater Peers zugänglich, werden oftmals die Unternehmens­werte auf Basis der Anteilskäufe in der jeweiligen Finanzierungsrunde hochgerechnet. Diese Unternehmens­werte werden dann verwendet, um die verschiedenen Multiples des Unternehmens zu berechnen. Da in privaten Finanzierungsrunden von Start-ups jedoch häufig Sonder­rechte (zB Liquiditätspräferenzen) von Investoren ausgehandelt werden, sind diese abgeleiteten „Unternehmens­werte“ in der Regel zu hoch, weil sie auch die Werte der Sonder­rechte widerspiegeln. Daher führt die Anwendung dieser Transaktionsmultiplikatoren zu einer signifikanten Überbe­wertung der Start-ups: Laut einer Analyse von Gornall/Strebulaev 2 sind aufgrund dieser Dynamik Stammaktien von Unicorns in den USA um 62 % überbe­wertet. Auf Basis dieser Transaktionsmultiplikatoren ermittelte Eigen­kapitalwerte von Start-ups können daher lediglich eine grobe Orientierung sein und sollten bei Anwendung jedenfalls mit Abschlägen versehen werden. 3

3.3. Das Discounted-Cashflow-Verfahren

3.3.1. Beim Forecasting der Cashflows muss in der Zukunft begonnen werden

Da Start-ups keine finanzielle Historie besitzen, die unter Berücksichtigung der Marktentwicklungen extrapoliert werden kann, muss zuerst ein fundiertes Verständnis für das künftige Markt- und Wettbewerbsumfeld insb zu folgenden Frage­stellungen aufgebaut werden:

  • Wie wird die relevante Industrie in 10 bis 15 Jahren aussehen?
  • Wie hoch wird die Nachfrage nach dem Produkt/der Dienst­leistung sein und was sind die Treiber?
  • Zielkundengruppe;
  • Penetrationsraten;
  • Umsatz/Kunde;
  • relevante Märkte.
  • Wie hoch wird die Wachstumsrate sein und wann wird sich diese normalisieren?
  • Wie sieht das Wettbewerbsumfeld aus?
  • Welche Wettbewerber gibt es aktuell und welche könnten in diesen Markt eintreten?
  • Wie sind diese Wettbewerber positioniert?
  • Was sind deren USPs?
  • Welche Margen/Returns erscheinen realistisch?

Da diese Analysen für ein neues Geschäftsmodell schwer durchzuführen sind, empfiehlt es sich, sich an einer verwandten Industrie, die bereits weiter entwickelt ist, bzw einer ähnlich disruptiven Technologie/einem ähnlich disruptiven Geschäftsmodell zu orientieren, um Vergleiche ziehen und künftige Trends ableiten zu können.

Auf Basis der Analysen des Marktpotenzials und des Wettbewerbsumfelds können die künftigen Markt­anteile des Unternehmens abgeschätzt und in Kombination mit individuellen Charakteristika die künftigen Cashflows geplant werden. Diese Planung sollte so weit reichen, bis sich die Wachstumsraten normalisiert haben und das Unternehmen einen eingeschwungenen Zustand erlangt, dh konstante Kapitalrenditen bzw Überrenditen erreicht sind. Oftmals reicht die explizite Planungsphase bei Start-ups zehn Jahre oder weiter.

Da die Entwicklung des Markts unterschiedliche Ausprägungen und Geschwindigkeiten annehmen kann, empfiehlt es sich weiters, zumindest drei verschiedene Planungsszenarien basierend auf den unterschiedlichen Marktannahmen zu entwickeln, um ein Verständnis für die Unternehmensentwicklung unter unterschiedlichen Prämissen herzustellen.

3.3.2. Möglichkeiten zur Abbildung des Risikos

Da innovative Wachstums­unternehmen ein deutlich erhöhtes Risikoprofil besitzen, wird immer wieder diskutiert, wie dieses Risiko abgebildet werden kann. Hierzu bestehen grundsätzlich drei verschiedene Möglichkeiten:

1.            Bildung von verschiedenen Szenarien und deren Gewichtung;

2.            Gewichtung der Cashflows für jedes Jahr mit der Überlebenswahrscheinlichkeit;

3.            Abbildung des Risikos in der Diskontierungsrate.

Seite 230 Wie bereits angeführt ist es für das Verständnis des Geschäftsmodells und der möglichen Entwicklungen ohnehin sinnvoll, verschiedene Planungsszenarien zu entwickeln. Die erste Möglichkeit zur Abbildung des Risikos stellt die Erstellung von (zumindest drei) realistischen Szenarien dar. Oftmals wird bei jungen Unternehmen eines dieser Szenarien auch ein Insolvenzszenario sein. Dabei ist ein allfälliger Liquidations­wert zu berücksichtigen, wobei dieser bei jungen Unternehmen meist vernachlässigbar ist und den Ermittlungsaufwand nicht rechtfertigt. Insofern ist vor der Ermittlung des Liquidations­werts eine kurze Kosten-Nutzen-Abwägung zu stellen.

Die Cashflows der jeweiligen Szenarien werden mit den aus einer gelisteten, möglichst passenden Peer Group abgeleiteten Kapital­kosten abgezinst und die ermittelten Nettobar­werte anschließend mit den geschätzten Eintrittswahrscheinlichkeiten der Szenarien gewichtet. Hierbei werden in allen Szenarien dieselben Eigen­kapitalkosten angewandt, weil bei einer Differenzierung (zB durch Risikozuschläge im optimistischen Szenario) das Risiko doppelt abgebildet werden würde: in den Kapital­kosten und in der Gewichtung der Barwerte. Verschiedene Kapitalstrukturen in den verschiedenen Szenarien sollten zwar grundsätzlich berücksichtigt werden, doch ist dies gegebenenfalls ein vernachlässigbares Thema, weil junge Unternehmen in der Regel lediglich eigen­kapitalfinanziert sind und dies über den Planungshorizont oftmals so bleibt.

Die zweite Möglichkeit zur Abbildung des Risikos ist die Planung des wahrscheinlichsten Szenarios und die Gewichtung des Cashflows für jedes Jahr mit der (bedingten) Überlebenswahrscheinlichkeit. Die Überlebenswahrscheinlichkeiten für Unternehmen bestimmter Branchen und Ratingstufen können von den Ratingagenturen bezogen werden; 4 unregelmäßig gibt es von verschiedenen Lehrstühlen/Professoren hierzu ebenfalls empirische Analysen. 5 Bei dieser Gewichtung muss berücksichtigt werden, dass grundsätzlich mit der Gegenwahrscheinlichkeit eine Insolvenz angenommen wird, sodass hierbei auch der wahrscheinlichkeitsgewichtete Liquidations­wert für jedes Jahr zum jeweiligen Cashflow hinzuzuaddieren ist. Wie zuvor erwähnt ist in vielen Fällen der Liquidations­wert von Startups allerdings vernachlässigbar. Tab 2 enthält eine beispielhafte Berechnung der gewichteten Cashflows und Liquidations­werte für drei Jahre. 6

Tab 2: Berechnung der gewichteten Cashflows und Liquidations­werte für drei Jahre

Die ermittelten, mit den Wahrscheinlichkeiten gewichteten Cashflows werden in der Folge mit den aus einer gelisteten Peer Group abgeleiteten Kapital­kosten abgezinst, um zum risikoadjustierten Barwert der Cashflows zu gelangen.

Die dritte Möglichkeit zur Ermittlung eines risikoadjustierten Unternehmens­werts ist die Abbildung des Risikos in der Diskontierungsrate. Hierbei können Zuschläge zu den über gelistete Peers abgeleiteten Kapital­kosten gebildet werden, wobei sich diese Zuschläge in der Praxis oft gravierend unterscheiden. Daher ist die Verwendung durchschnittlich angesetzter Renditeanforderungen von Venture-Capital-Investoren vorzuziehen. Diese Renditeanforderungen unterscheiden sich wie in Tab 3 dargestellt nach dem Lebenszyklus: 7

Tab 3: Renditeanforderungen nach Lebenszyklus

Diese Renditeanforderungen sind nicht zu verwechseln mit den tatsächlich realisierten Renditen von Venture-Capital-Fonds, die sich letztlich aus wenigen High Performern, sich durchschnittlich entwickelnden Start-ups und Insolvenzen zusammensetzen.

In der Praxis ist immer wieder zu beobachten, dass die Methoden zur Abbildung des Risikos kombiniert, also zB verschiedene Szenarien gewichtet und dann mit den hohen Renditeerw­artungen von Venture-Capital-Investoren abgezinst werden. Dieses Vorgehen ist jedoch fehlerhaft, weil es das Risiko doppelt – in Zähler und Nenner – berücksichtigt.

Unabhängig von der Methode zur Abbildung des Risikos sollten die negativen Cashflows nicht mit den (Eigen-)Kapital­kosten, sondern mit geringeren Kapital­kosten diskontiert werden, weil sonst gegen die Risikoäquivalenz verstoßen wird.

Auf den Punkt gebracht

Wenngleich bei Start-ups und Wachstums­unternehmen einige qualitative Faktoren – wie zB das Gründerteam – von großer Bedeutung sind, ist vor der Investition durch etablierte Unternehmen die Durchführung einer fundierten Unternehmens­bewertung vor dem Hintergrund der Business Judgement Rule sowie der Impairment-Risiken erforderlich. Zur Bewertung von Start-ups und Wachstums­unternehmen eignen sich vornehmlich die Venture-Capital-Methode und das Discounted-Cashflow-Verfahren. Die zur Planung der Cashflows bei der Discounted-Cashflow-Methode erforderlichen Analysen, die bei der Bewertung junger Unternehmen besonders ausgeprägt sein müssen, sollen ein tiefgehendes Verständnis des Markts und Geschäftsmodells begründen. Aus diesem Grund ist die Anwendung des Discounted-Cashflow-Verfahrens und im Rahmen dessen die Bildung verschiedener Szenarien zweckmäßig. Eine zusätzliche Bewertung anhand der Multiplikator- und/oder Venture-Capital-Methode ist empfehlens­wert, um das Ergebnis zu plausibilisieren bzw mit Markterw­artungen abzugleichen. Die Venture-Capital-Methode eignet sich vor allem für Investoren mit begrenztem Investitionshorizont und die Discounted-Cashflow-Methode insb für lang­fristige, strategische Investoren.

Der Artikel ist in CFO aktuell (Heft 6/2018) erschienen. Mehr Infos unter: www.cfoaktuell.at

1 Siehe Pkt 3.3.2. für die nach Stadien differenzierten Renditeanforderungen von Venture-Capital-Investoren.

2 Vgl Gornall/Strebulaev, Squaring Venture Capital Valuation with Reality (2017).

3 Auf Basis der Studie von Gornall/Strebulaev beträgt die durchschnittliche Überbe­wertung 62 %. Von einem in dieser Höhe überbe­werteten Unternehmen ausgehend, muss der Abschlag auf den ermittelten (überhöhten) Eigen­kapitalwert durchschnittlich rund 30 % betragen.

4 Vgl Moody’s, Annual Default Study: Corporate Default and Recovery Rates, 1920–2016 (2017).

5 Vgl Damodaran, Valuing Young, Start-up and Growth Companies: Estimation Issues and Valuation Challenges (2009) 6; Damodaran, The Dark Side of Valuation: Valuing Young, Distressed, and Complex Businesses (2018) 263.

6 Grundsätzlich sollten in der Berechnung bedingte (und damit über die Zeit abnehmende) Insolvenzwahrscheinlichkeiten verwendet werden. Da diese jedoch meist nicht verfügbar sind, werden in der Praxis in der Regel konstante Insolvenzwahrscheinlichkeiten der jeweiligen Branche bzw Ratingklasse herangezogen.

7 Vgl Damodaran, Valuation, 270 f.

Kryptowährungen im Jahresabschluss nach UGB und IFRS

Problemaufriss und Stand der herrschenden Meinung

Sogenannte „Kryptowährungen“ wie Bitcoin und Co erfreuten sich in den vergangenen Jahren eines zunehmenden Bedeutungs­gewinns – insb im Zuge der medial vielbeachteten Kursentwicklungen im Kalenderjahr 2017 sowie der zuletzt häufiger thematisierten spektakulären Betrugsfälle. Die Entwicklung legt den Schluss nahe, dass es sich bei Kryptowährungen inzwischen um voll­wertige Finanzinstrumente handelt, die auch aus der Unternehmenspraxis nicht mehr wegzudenken sind. Deren adäquate Abbildung in der Rechnungslegung von Unternehmen geht jedoch mit Problemen einher, die bis heute grundlegende Fragen und beträchtlichen Spielraum in der Bilanzierung offenlassen.

1. Vorbemerkungen

Kryptowährungen – insb ihre wohl bekannteste Ausprägung, die Bitcoins – sind inzwischen zu einem nicht zu unterschätzenden Wirtschafts­faktor geworden. Ihre Bedeutung wird aber aufgrund der komplexen technischen Grundlagen, auf denen sie basieren, sowie aufgrund der Vielzahl von Ausprägungen, die sich inzwischen unterscheiden lassen, dennoch oftmals unterschätzt. So listete die Plattform CoinMarketCap Mitte Oktober 2018 bereits 2.079 verschiedene Kryptowährungen auf, die eine gesamthafte Markt­kapitalisierung iHv 203 Mrd US-Dollar erreichen. Dies entspricht etwas mehr als der Hälfte des österreichischen BIP im Jahr 2017.1 Die hohe Volatilität dieser Titel unterstreicht jedoch der Umstand, dass dies nur noch rund ein Drittel jenes Werts ist, der mit Jahreswechsel 2017/2018 ausgewiesen wurde.2 Manche Branchenexperten warnten jüngst vor dem Hintergrund des gegenwärtigen Abwärtstrends sogar vor der Gefahr einer anstehenden „Marktimplosion“.3

Die an ihrer Markt­kapitalisierung bemessen zehn wichtigsten Kryptowährungen stellt Abb 1 dar.

In technischer Hinsicht können Kryptowährungen auf verschiedenen Konzepten fußen, die allesamt in der Distributed-Ledger-Technologie (dezentral geführte Datenbanken) begründet liegen. Am häufigsten geschieht dies in Form der Ausprägung der Blockchain-Technologie, die ua auch im Kontext von Smart Contracts Popularität gewonnen hat.4 Bedeutung kommt in der Folge der Unterscheidung zwischen Coins und Tokens zu.

Coins verfügen über eine eigene Blockchain (eine kontinuierlich erweiterbare Liste von Datensätzen) und sind als unabhängige Zahlungsmittel gedacht. Zahlungen werden dabei ohne Beteiligung von Intermediären abgewickelt, also Peer-to-Peer. In der Blockchain werden alle Transaktionen unwiderruflich und dezentral auf den Endgeräten der Teilnehmenden gespeichert und laufend aktualisiert. Für die Initiation einer Transaktion wird ein digitales Konto bzw Wallet benötigt. Zu diesem brauchen die Nutzer einen digitalen Schlüssel sowie einen weiteren Schlüssel, der für die Signatur der Transaktion erforderlich ist. Mithilfe eines anspruchsvollen technischen Prozesses (der zumeist aus einer komplexen Rechenaufgabe besteht, die zu lösen ist) werden neue Blöcke an die bestehende Blockchain geheftet und im Gegenzug Coins geschaffen, die als Belohnung einem Wallet zugewiesen werden. Diese können in der Folge gehandelt bzw gegen andere Währungen getauscht werden. Der Prozess der Schaffung neuer Coins wird Mining (Schürfen) genannt; der Natur der hierbei gestellten Aufgaben entsprechend kommt dem Erfolg häufig Zufallscharakter zu und fordert entsprechenden Ressourceneinsatz. Für die meisten Unternehmen ist dieses Mining daher heute noch unwirtschaftlich.5


Abb 1: Top 10 der Kryptowährungen nach Markt­kapitalisierung; Quelle: CoinMarketCap, Top 100 Cryptocurrencies by Market Capitalization, https://coinmarketcap.com/ (Zugriff am 17. 10. 2018)

Tokens repräsentieren demgegenüber andere Rechte. Sie verfügen in der Regel über keine eigene Blockchain, sondern greifen auf die Blockchains bestehender Coins zu. Häufig werden sie von Startups im Rahmen von Initial Coin Offerings (ICO) zur Finanzierung ihres Geschäfts ausge­geben. Die Unternehmen erhalten Kryptowährungen und die Investoren beliebig gestaltbare Rechte, die durch die Tokens repräsentiert werden und mit Mitsprache- oder Dividenden­rechten verknüpft sein können, oftmals aber auch mit einem (bloßen) Anspruch auf Produkte und Dienst­leistungen.6 Die Vielfalt von möglichen Ausprägungen ist hier besonders groß.

Die rechtliche Abgrenzung und Einordnung dieser vergleichsweise jungen Phänomene ist mit Schwierigkeiten verbunden. Einen wichtigen Meilenstein stellt die im Mai 2018 novellierte, nunmehrige 5. EU-Geldwäsche­richtlinie (2018/843/EU) dar. Diese fügt in Art 3 Nr 18 folgende Definition für „virtuelle Währungen“ als Synonym für Kryptowährungen an: „eine digitale Darstellung eines Werts, die von keiner Zentralbank oder öffentlichen Stelle emittiert wurde oder garantiert wird und nicht zwangsläufig an eine gesetzlich festgelegte Währung angebunden ist und die nicht den gesetzlichen Status einer Währung oder von Geld besitzt, aber von natürlichen oder juristischen Personen als Tauschmittel akzeptiert wird und die auf elektronischem Wege übertragen, gespeichert und gehandelt werden kann“ . Die damit verbundenen Rechtsfolgen haben bisher vor allem im Kontext zivil- und einkommens- bzw umsatz­steuerrechtlicher Frage­stellungen einiges an Aufmerksamkeit erhalten.7

In bilanz­rechtlicher Hinsicht lässt sich zwar schon auf ein entwickeltes Schrifttum blicken; dieses ist allerdings von unterschiedlichen Perspektiven bestimmt – in Abhängigkeit davon, auf welcher konkreten Ausprägung von Kryptowährungen der Fokus liegt. Die Vielzahl von Möglichkeiten in Verbindung mit der nicht minder großen Anzahl an Möglichkeiten, die Unternehmen im Umgang mit diesen Währungen offen stehen, trägt hier zur Komplexität der Materie bei. Dennoch lassen sich bereits Leitlinien im Sinne einer herrschenden Meinung identifizieren. Diese soll im Folgenden zusammengefasst werden.

2. Kryptowährungen im UGB-Jahresabschluss

2.1. Rahmenbedingungen

Während in steuerlicher Hinsicht bereits Stellungnahmen des BMF zur Behandlung von Kryptowährungen vorliegen, 8 fehlt eine Klarstellung für den Kontext des UGB-Bilanz­rechts . Auch sogenannte Standard Setter wie das AFRAC konnten hierzu nichts beitragen. Unternehmen, die mit diesen Währungen in Kontakt kommen, haben somit auf dem Auslegungsweg eine adäquate Abbildung in ihren Jahresabschlüssen sicherzustellen. Hierbei eröffnet sich ihnen jedoch ein weitgehender Gestaltungsspielraum.

Aus bilanz­rechtlicher Sicht sind vor allem drei Fallkonstellationen zu unterscheiden, die sich aus den zuvor geschilderten technischen Möglichkeiten ergeben: 9

  • Erwerb bestehender Einheiten an Kryptowährung;
  • Mining neuer Einheiten an Kryptowährung;
  • ICO.

In Abhängigkeit davon bestimmt sich die Klassifikation von Kryptowährungen, woran sich wiederum die Bestimmungen zu Ansatz sowie Erst- und Folge­bewertung knüpfen.

2.2. Klassifikation

Die herrschende Meinung sieht das Vorliegen eines Vermögensgegenstands im Fall von Coins und Tokens als unstrittig an. 10 Daher greift das Vollständigkeitsgebot nach § 196 Abs 1 UGB und hat ein Ansatz grundsätzlich zu erfolgen – in welcher Form bzw ob dem kodifizierte Ansatzverbote oder -wahlrechte entgegenstehen, ist in einem ersten Schritt zu klären.

Im einfachsten Fall käme eine Klassifikation gehaltener Coins als liquide Mittel in Betracht; konkret wären diese wie Fremdwährungsmittel zu behandeln.11 Die herrschende Meinung lehnt dies jedoch ab, zumindest solange noch nicht von einer flächendeckenden gesellschaftlichen und rechtlichen Akzeptanz gesprochen werden kann (was zumindest zum Status quo bezweifelt wird).12 Ebenso wird eine Klassifikation als Finanzanlage- bzw -umlauf­vermögen oder auch Forderung von weiten Teilen der Literatur als nicht sachge­recht im Hinblick auf die zugrunde liegenden Rechte und Pflichten erachtet. 13 Somit verbleiben zwei Klassifikationsmöglichkeiten: In bestimmten Fällen eine Klassifikation als Vorrat, wenn das übliche Geschäftsmodell des bilanzierenden Unternehmens im Handel mit Bitcoins begründet liegt. Ausnahmsweise Spekulationen von Unternehmen mit Kryptowährungen werden hierfür aber nicht ausreichend sein,14 Banken und ähnliche Finanz­dienstleister können allerdings unter diesen Anwendungsbereich fallen.15 Im Regelfall wird aber zumeist eine Klassifikation als immaterieller Vermögensgegenstand geboten sein.16

Für den Sonderfall des Minings ist zu berücksichtigen, dass den laufenden Aufwendungen zur Schürfung potenzieller Coins mangels bilanz­rechtlicher Konkretisierbarkeit nicht die Eigenschaft eines Vermögensgegenstands zugesprochen werden kann und diese somit erfolgswirksam zu erfassen sind. Hieraus erwachsende Coins sind erst zum Zeitpunkt der Gutschrift und in Höhe des dann maßgeblichen Eurobetrags als immaterieller Vermögensgegenstand zu bilanzieren.17 Dies entspricht der Erfassung eines „Zufalls­gewinns“;18 alternativ (mit weitgehend selben Ergebnis) wird auch die Sichtweise vertreten, einen (Dienst­leistungs-)Tausch zu unterstellen.19

Im Fall eines Tokens ist zwischen der Sichtweise des Emittenten und des Investors zu unterscheiden. Maßgeblich ist dabei vor allem die Anlageabsicht. In Abhängigkeit davon kommen folgende typische Klassifikationen in Betracht, die an die Natur der Leistungs­verpflichtung knüpfen, die der Token repräsentiert:20

  • Erfassung als erhaltene (Emittent) bzw geleistete (Investor) Anzahlung;
  • Erfassung als gewährtes Darlehen oder Eigenmittel (Emittent) bzw gewährtes Darlehen oder Wertpapier (Investor);
  • im Ausnahmefall, dass an den Token keine Leistungs­verpflichtung knüpft: Erfassung als Ertrag (Emittent) bzw immaterieller Vermögensgegenstand (Investor).

2.3. Bilanzielle Behandlung

Werden Kryptowährungseinheiten entgeltlich erworben, kommt § 203 UGB zum Tragen. Transaktions­kosten sind dementsprechend als Teil der Anschaffungs­kosten zu berücksichtigen, während laufende Depot­gebühren, zB für die Verwahrung von Kryptowährungseinheiten, aufwandswirksam zu erfassen sind, weil sie dem Anschaffungsv­organg nicht unmittelbar zugeordnet werden können. 21 Im Fall des Minings kommt demgegenüber eine Erstbe­wertung zum beizulegenden Wert bzw Zeitwert in Betracht.22

Inwieweit Kryptowährungen als Teil des Anlage- bzw Umlauf­vermögens zu erfassen sind, hängt davon ab, ob sie dauerhaft dazu bestimmt sind, dem Geschäftsbetrieb zu dienen ( § 198 Abs 2 UGB). Spekulative Zwecke legen ebenso wie Handelszwecke (diesfalls unabhängig vom verfolgten Geschäftsmodell) einen Ausweis im Umlauf­vermögen nahe; abgesehen von bestimmten Token-Formen wird dies daher der Regelfall für den Umgang mit Kryptowährungen sein. Das ist auch im Hinblick auf die Folge­bewertung entscheidend, als diesfalls das strenge Niederst­wertprinzip zu beachten ist und nicht-dauerhafte Wertminderungen zu erfassen sind (während dies im Anlage­vermögen weiterhin nicht erlaubt ist).23 Zuschreibungen über die Anschaffungs­kosten hinaus sind demgegenüber nicht zulässig. In Anbetracht der hohen Wertschwankungen ist dies freilich doppelt problematisch: einmal im Hinblick auf die Informationsfunktion des Jahresabschlusses (durch die Bildung hoher stiller Reserven), einmal durch das Potenzial eines plötzlichen und mitunter sehr hohen außerplanmäßigen Abschreibungsbedarfs. Die Notwendigkeit einer Vornahme planmäßiger Abschreibungen ist unabhängig von der Zuordnung zum Anlage- bzw Umlauf­vermögen in der Regel nicht gegeben.24

Faktisch unbeachtlich sind Fragen der Ermittlung potenzieller Herstellungs­kosten für Coins oder Tokens. Da die herrschende Meinung davon ausgeht, dass ein solcher Herstellungsv­organg im Kontext von Kryptowährungen in der Regel nicht vorliegt, kommt insb auch dem Aktivierungsverbot für selbsterstellte immaterielle Vermögensgegenstände des Anlage­vermögens ( § 197 Abs 2 UGB) keine weitere Bedeutung zu.

Der Ausweis in der Bilanz folgt der Klassifikation, wie sie in Kap 2.2. dargestellt wurde. Im Regelfall sind Kryptowährungen so Teil der „sonstigen (immateriellen) Vermögensgegenstände“, im Einzelfall gegebenenfalls Teil der Vorräte. Durch die besondere Natur von Kryptowährungen und den hohen Gestaltungsspielraum, der sich den bilanzierenden Unternehmen dabei stellt, empfiehlt sich jedoch eine gesonderte Darstellung unter Wesentlichkeitsgesichtspunkten (und hierbei vor allem den notwendigen qualitativen Abwägungen), zB unter der Bezeichnung „Kryptowährungen“ als Teil der immateriellen Vermögensgegenstände oder anderer Gliederungspunkte.25 Da § 224 Abs 1 UGB nur ein Mindestgliederungsschema vorsieht, stehen den bilanzierenden Unternehmen entsprechende Möglichkeiten offen. Bei wesentlichen Auswirkungen auf die GuV ist gegebenenfalls eine korrespondierende Erweiterung ihres Gliederungsschemas nach § 231 Abs 1 UGB zu erwägen.

Diesfalls ist auch von entsprechenden Angabe­pflichten auszugehen. Hier sei auf die Generalnorm in § 236 UGB verwiesen: „Im Anhang sind die Bilanz und die Gewinn- und Verlust­rechnung sowie die darauf angewandten Bilanzierungs- und Bewertungs­methoden so zu erläutern, dass ein möglichst getreues Bild der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des Unternehmens vermittelt wird.“ Der hohe Gestaltungsspielraum im Kontext von Kryptowährungen macht umfangreiche Ausführungen unumgänglich, die ua Betragsangaben und Darstellungen zu den angewandten Methoden erforderlich erscheinen lassen.

3. Kryptowährungen im IFRS-Jahresabschluss

3.1. Rahmenbedingungen

Auch die IFRS nehmen zur bilanziellen Behandlung von Kryptowährungen nicht ausdrücklich Stellung. Diese hat somit entlang der bestehenden Standards zu erfolgen. Damit ist der sich eröffnende Spielraum auf grundlegender Ebene gleichermaßen groß wie für den Normenrahmen des UGB.

Den verantwortlichen Akteuren im IASB ist die Problematik jedoch seit geraumer Zeit bewusst. Entsprechend intensiv wurde die Frage, ob ein eigener IFRS für alle damit verbundenen Frage­stellungen erarbeitet werden soll, in verschiedenen Board Meetings der jüngeren Vergangenheit diskutiert. Im Juli 2018 wurde derartigen Überlegungen eine Absage erteilt. Stattdessen wurde dem Interpretations Committee der Auftrag erteilt, auszuarbeiten, wie die bestehenden Regelungen der IFRS auf Kryptowährungen und ICO übertragen werden können. Mit für die Praxis nutzbaren Ergebnissen ist erst in einer weiteren Zukunft zu rechnen;26 in der Septembersitzung des Interpretation Committees wurden jedoch bereits zwei Staff Papers präsentiert und unter Hinweis auf eine bereits vielfältige IFRS-Bilanzierungspraxis diskutiert sowie die Erkenntnisse hieraus (ohne getroffene Entscheidungen) an das IASB zurückgespielt.27

3.2. Klassifikation

Betreffend Fragen der Klassifikation kommt die vorherrschende Meinung im Schrifttum trotz teils beträchtlicher inhaltlicher Unterschiede in den zugrunde liegenden Standards grundsätzlich zu einem identen Bild wie für das UGB. Im Regelfall wird vom Vorliegen eines Vermögens­werts im Sinne des Rahmenwerks auszugehen sein.28 Gleichermaßen ist es herrschende Meinung, dass die Einstufung von Coins als Zahlungsmittel (vorerst) ebenso wenig sachge­recht ist wie die Erfassung als Finanzinstrument. Vielmehr liegt im Regelfall ein immaterieller Vermögens­wert vor, vereinzelt kann von Vorrats­vermögen ausgegangen werden.29 Im Gegensatz zum UGB finden sich aber auch Stimmen in der Literatur, die im Hinblick auf das qualitative Charakteristikum der Decision Usefulness von einem notwendigen Principle Override ausgehen und unter Beachtung der IAS 8.10 ff eine Bilanzierung analog zu jener von Finanzinstrumenten (IFRS 9) bzw Fremdwährungen (IAS 21) fordern.30 Die IFRS bieten hierfür vergleichsweise weitergehenden Spielraum; dennoch lässt sich diese Auffassung zum gegenwärtigen Zeitpunkt nur als Mindermeinung beurteilen.

Problematisch – und von den meisten Autoren daher wohl gemieden – ist die Problematik der Abbildung von Coins aus Mining-Aktivitäten. Eine Sichtweise geht vom Vorliegen selbsterstellter immaterieller Vermögens­werte aus, die erst bei Veräußerung zu Erträgen führen – die in der Regel allerdings nicht die Kriterien des IAS 38 für eine Bilanzierung erfüllen würden. Eine weitere Sichtweise subsummiert den Tatbestand unter IFRS 15 und sieht die Voraussetzungen für eine sofortige Umsatzrealisation in Höhe des beizulegenden Zeitwerts der erhaltenen Kryptowährung erfüllt.31 Diese Sichtweise kommt im Ergebnis der für das UGB dargestellten nahe.

Bezüglich Token liegen die Sichtweisen wiederum sehr nahe an jenen zum UGB. Die Klassifikation wird hier ebenso von der konkreten Ausgestaltung der zugrunde liegenden Rechte abhalten. Für den Fall, dass mehrere Rechte mit einem Token verbunden sind, kann auf die einschlägigen Standards (insb IAS 32) für zum Teil umfassende Leitlinien in puncto Klassifikation und daran knüpfende bilanzielle Behandlung zurückgegriffen werden.32

3.3. Bilanzielle Behandlung

Auch in den IFRS folgen Erst- und Folge­bewertung unmittelbar aus der vorgenommenen Klassifikation. Gegenüber der diesbezüglichen Behandlung im UGB stechen im Fall des Vorliegens von Coins zwei Besonderheiten hervor:

  • Im Fall einer Klassifikation als immaterieller Vermögens­wert steht den bilanzierenden Unternehmen die Option offen, eine laufende Neube­wertung auf Basis des Revaluation Models (und damit erfolgsneutral über das OCI) durchzuführen. Voraussetzung hierfür ist das Vorliegen eines aktiven Markts, was im Einzelfall kritisch zu prüfen ist.33 Im Vergleich zu anderen immateriellen Vermögens­werten wird jedoch davon auszugehen sein, dass dies im Fall von Kryptowährungen eher zutreffend sein wird.34 Bei Anwendung des Cost Models wird mangels Abnutzung und damit Vornahme planmäßiger Abschreibungen ein regelmäßiger Impairment-Test erforderlich sein.
  • Im Fall der Klassifikation als Vorrats­vermögen gelten die Anforderungen an die Folge­bewertung als besonders herausfordernd. IAS 2 fordert hier einen Niederst­werttest auf Basis des Net Realisable Values. Dieser umschließt die (potenziellen) Veräußerungs­kosten, die jedoch ebenso einer hohen Fluktuation unterliegen und oftmals nur schwer für das bilanzierende Unternehmen nachvollziehbar sind.35 Als Sonderfall räumt IAS 2.3 weiters Warenmaklern/-händlern (zB Banken) ein, ihre Vorräte zum beizulegenden Zeitwert abzüglich Veräußerungs­kosten zu bewerten und damit wie nach dem Revaluation Model über den Anschaffungs­kosten (diesfalls aber durch ergebniswirksame Zuschreibungen).36

Da die Bestimmungen des IAS 1 zur Bilanzgliederung nur wenige Mindestvorgaben haben, sehen sich bilanzierende Unternehmen mit weitergehenden Auslegungsfragen konfrontiert. Sofern der Bilanzposten also wesentlich ist, wird die Notwendigkeit eines gesonderten Ausweises – zumeist als Teil der Current Assets – vertreten. Anderenfalls wird ein Ausweis in einem Sammelposten wie „sonstige (kurz­fristige) nichtfinanzielle Vermögens­werte“ für den Regelfall vorgeschlagen.37 Ein Ausweis als lang­fristiger Vermögens­wert wird demgegenüber auch in den IFRS nur in Ausnahmefällen möglich38 und ein gesonderter Ausweis bei Wesentlichkeit ebenso für die Gesamtergebnis­rechnung anzudenken sein.

IFRS-typisch ist ein Fazit, das die Literatur aus der vorhandenen Deutungsoffenheit gezogen hat: So seien „Anhangangaben der Schlüssel für eine effektive Kommunikation mit dem Abschlussadressaten. Denn nur so können die Unternehmen den Zweck und die Nutzung der Bitcoin in ihrem Geschäftsmodell erläutern.“39 Auch hier steht der tatsächliche Umfang der Berichterstattung im weitgehenden Ermessen des bilanzierenden Unternehmens. Da der Maßstab in den IFRS aber zweifellos an den dort üblichen, weitaus umfassenderen Angabe­pflichten (zB durch eine sinnvolle Anlehnung an bereits vorhandene Angabe­pflichten zu inhaltlich naheliegenden Sachverhalten) im Vergleich zum UGB zu legen ist, werden diese entsprechend ausführlicher auszufallen haben.

Auf den Punkt gebracht

Es zeigt sich, dass die Bilanzierung von Kryptowährungen nach UGB und IFRS mit grundlegenden Frage­stellungen konfrontiert ist. Zwar lässt sich auf dem Auslegungsweg zu Ergebnissen kommen, doch weisen der damit verbundene Gestaltungsspielraum und die nicht immer befriedigenden Lösungen, die sich zum Status quo ergeben, auf Reformbedarf hin. Freilich: Der Kern dieser Probleme liegt dabei in der Komplexität der zugrunde liegenden Sachverhalte begründet – also der Vielzahl von sehr verschiedenen Ausprägungen, die Kryptowährungen einnehmen können, sowie der Dynamik und Volatilität in ihrer Entwicklung. Aus heutiger Perspektive wird diese der Bilanzierungspraxis noch einige Zeit einen Schritt voraus sein. Für die Praxis bedeutet das, dass eine Orientierung an den Leitlinien der Literatur in der Zwischenzeit Sicherheit bieten kann. Darüber hinaus ist den Besonderheiten der aus Kryptowährungen resultierenden Bilanzposten am besten über einen entsprechenden, in der Regel gesonderten Ausweis sowie vor allem begleitende Angaben (je nach Wesentlichkeit in Anhang und Lagebericht) Rechnung zu tragen.

Der Artikel ist in CFO aktuell (Heft 6/2018) erschienen. Mehr Infos unter: www.cfoaktuell.at

1 Vgl Statista, Bruttoinlandsprodukt (BIP) von Österreich von 2007 bis 2017 (in Milliarden Euro), https://de.statista.com/statistik/daten/studie/14390/umfrage/bruttoinlandsprodukt-in-oesterreich/ (Zugriff am 23. 10. 2018).

2 Vgl Keiling/Romeike, Die Bilanzierung von Kryptowährungen, KoR 2018, 268 (268 und insb FN 14).

3 ZB Alexandre, Research Says Crypto Market on Verge of ‚Implosion,‘ Cites Low Transaction Volumes, https://cointelegraph.com/news/research-says-crypto-market-on-verge-of-implosion-cites-low-transaction-volumes (Zugriff am 23. 10. 2018).

4 Vgl Gerlach/Oser, Ausgewählte Aspekte zur handels­rechtlichen Bilanzierung von Kryptowährungen, DB 2018, 1541 (1541 f).

5 Die Darstellung folgt pwc, Accounting for Cryptocurrency: Wie bilanziert man Bitcoins? International Accounting News 3/2018, 2 (2 f).

6 Vgl Keiling/Romeike, KoR 2018, 268 (269).

7 Zusammenfassend zB Krüger/Lampert, Augen auf bei der Token-Wahl – privat­rechtliche und steuerliche Herausforderungen im Rahmen eines Initial Coin Offering, BB 2018, 1154; Hirschler/Stückler, Die Bilanzierung von Kryptowährungen, in Kirchmayr/Mayr/Hirschler/Ehrke-Rabel/Kofler (Hrsg), Digitalisierung im Konzern­steuerrecht (2018) 115 (116); Geisler, Bitcoins und andere Kryptowährungen, SWK 20/21/2017, 930; Richter/Augel, Geld 2.0 (auch) als Herausforderung für das Steuer­recht, FR 2017, 937.

8 Zusammenfassend Geisler, SWK 20/21/2017, 930.

9 Vgl Gerlach/Oser, DB 2018, 1541.

10 Stellvertretend Kirsch/von Wieding, Bilanzierung von Bitcoin nach HGB, BB 2017, 2731 (2732 f).

11 So etwa der pragmatische Vorschlag von Lüdenbach, Bitcoins – Lost in rules, PiR 2018, 103 (107).

12 Vgl Kirsch/von Wieding, BB 2017, 2731 (2733).

13 Für die österreichische Literatur stellvertretend und abwägend Hirschler/Stückler in Kirchmayr/Mayr/Hirschler/Ehrke-Rabel/Kofler, Digitalisierung, 115 (124).

14 Vgl Keiling/Romeike, KoR 2018, 268 (270).

15 Dazu Sopp/Grünberger, Bilanzierung von virtuellen Währungen nach IFRS und aufsichts­rechtliche Behandlung bei Banken, IRZ 2018, 219 (223).

16 Vgl Kirsch/von Wieding, BB 2017, 2731 (2734 f).

17 Vgl Gerlach/Oser, DB 2018, 1541 (1547).

18 So Hirschler/Stückler in Kirchmayr/Mayr/Hirschler/Ehrke-Rabel/Kofler, Digitalisierung, 115 (122).

19 Im steuerlichen Kontext Petutschnig, Sind Bitcoins ertrag­steuerpflichtig? ÖStZ 2014, 353 (358).

20 Vgl Gerlach/Oser, DB 2018, 1541 (1545 ff); Brezina, Der Utility-Token als (vermeintlicher) Gutschein, SWK 28/2018, 1258 (1258 ff).

21 Vgl Hirschler/Stückler in Kirchmayr/Mayr/Hirschler/Ehrke-Rabel/Kofler, Digitalisierung, 115 (120).

22 Vgl Hirschler/Stückler in Kirchmayr/Mayr/Hirschler/Ehrke-Rabel/Kofler, Digitalisierung, 115 (123).

23 Weiterführend auch Haaker, Bitcoin: „substanzloses“ Gold jenseits des IAS 38? DB 2018, M 4.

24 Vgl Richter/Augel, FR 2017, 937 (942).

25 Ebenso Hirschler/Stückler in Kirchmayr/Mayr/Hirschler/Ehrke-Rabel/Kofler, Digitalisierung, 115 (124).

26 Ein Überblick über die Entwicklungen auf Ebene des IASB bietet EY, Accounting by holders of crypto-assets (2018) 22 f.

27 Eine Zusammenfassung des Meetings findet sich unter Deloitte, Cryptocurrencies, https://www.iasplus.com/en/meeting-notes/ifrs-ic/2018/september/cryptocurrencies (Zugriff am 23. 10. 2018).

28 Vgl Mujkanovic, Bilanzierung von Kryptowährungen nach IFRS, nwb-Expertenblog vom 7. 6. 2018.

29 Stellvertretend Sopp/Grünberger, IRZ 2018, 219 (225); EY, Crypto-assets, 16.

30 So Keiling/Romeike, KoR 2018, 268 (274).

31 Dazu Berger/Fischer, Abbildung von Kryptowährungen in den IFRS, BB 2018, 1195 (1198).

32 Vgl Keiling/Romeike, KoR 2018, 268 (274).

33 Vgl EY, Crypto-assets, 18; pwc, International Accounting News 3/2018, 2 (5).

34 Ebenso Berger/Fischer, BB 2018, 1195 (1199).

35 Vgl EY, Crypto-assets, 13 f.

36 Vgl Sopp/Grünberger, IRZ 2018, 219 (223); EY, Cryptoassets, 14.

37 Vgl Kirsch/von Wieding, Bestandsbilanzierung von Bitcoin im IFRS-Kontext, IRZ 2018, 115 (119 f).

38 Ebenso wohl Thurow, Bitcoin in der IFRS-Bilanzierung, IRZ 2014, 197 (198).

39 Kirsch/von Wieding, IRZ 2018, 115 (120). Im Original teilweise hervorgehoben. Gleichsinnig pwc, International Accounting News 3/2018, 5.

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